新的分層和交易改革方案出爐，把大家心里僅有一點對新三板的余熱又調動起來，看多新三板的投資者在各個場合的鼓與呼有時候讓人動容，置身其中有時候也會不得不信。

真的是牛市來嗎？未必！

資本市場比的不是誰的人數多，誰的嗓門大，而是要面對現實。流動性差、投資者門檻高、精選層仍是鏡中花水中月、三類股東得再研究研究，這些新三板的老問題，在2018年不會取得突破性進展。預期新三板將迎來牛市，言之過早。

01 投資者門檻不會降低

500萬，新三板的投資者門檻。高嗎？確實高。專家也認為高，因此在大小不同場合呼吁，為了提高新三板流動性，應該適當降低門檻。不過，呼吁之前還是請專家看看形勢，特別是目前的金融大形勢，可能會更有感一些。

理由一：2017年11月，國務院金融穩定發展委員會設立。在我國，名字是非常有涵義的，這個機構名字是穩定在前，發展在后。它的設立是要強化金融監管協調，提高統籌防范風險能力，更好地保障國家金融安全，更好地維護金融消費者合法權益等。

理由二：2017年7月1日《證券期貨投資者適當性管理辦法》正式實施，對私募基金投資者的準入門檻進行了上調。私募基金的自然人投資門檻提高到：金融資產不低于500萬元，或者最近3年個人年均收入不低于50萬元。別家在提高，你還好意思呼吁降低嗎？

理由三：2017年9月，全國股轉公司副總經理陳永民在金融街論壇上表示，新三板短期內不會出臺降低投資者門檻的政策，避免投機和短期資金進入，炒作股價。這話說得都這么明白了，還聽不懂就是在裝睡。

02 提高流動性不切實際

流動性不足是困擾新三板三大難題之一，無成交、無融資、無重組并購也被媒體稱為“三無企業”。全國股轉公司最近進行的分層和交易制度改革，推出集合競價，新三板圈又對流動性有了期望，其實這是不切實際的奢望。新三板是個股權交易市場，不是一個“割韭菜”的市場。

理由一：2017年12月底，證監會在答復第十二屆全國人大五次會議第5388號建議中稱，根據《國務院關于全國中小企業股份轉讓系統有關問題的決定》規定，“鼓勵證券公司、保險公司、證券投資基金、私募股權投資基金、風險投資基金、合格境外機構投資者、企業年金等機構投資者參與市場”。證監會認真貫徹《決定》精神，實行嚴格的投資者適當性制度，堅持培育機構投資者為主的市場。推動更多的長期機構投資者參與新三板。

證監會鼓勵價值投資而不是投機，價值投資講究是企業本身發展帶來的收益，而不是流動性帶來的收益。

理由二：2018年1月15日起即將施行新的交易制度，但投資者數量并沒有得到改善，沒有活水源頭，哪來流動性，最多是拆東墻補西墻。東北證券新三板研究總監付立春認為，此次改革，部分做市企業流動性或將得以修復，未來存量資金會向做市交易個股部分傾斜，沒有涉及到解決流動性的根本問題。

03 精選層不會推出

新的分層制度改革，對創新層著墨比較多，精選層話題再次被提起。現實是，創新層都沒有搞好，還搞神馬精選層，先把創新層搞定再說。

理由一：2017年12月22日，全國股轉公司對分層制度作出調整。在很多人看來，這可能是推出精選層前奏，但你反過來看，這是在想辦法搞好創新層，是不是意味著精選層還得等等，不能兩個層都摸著石頭過河，那樣豈不是亂套了？

理由二：制度準備不足。2016年，全國股轉推出創新層，沒有達到市場預期。今年是創新層推出的第三年，股轉對創新層交易制度做出特殊安排，未來市場效果還難以預期。在創新層沒有得到市場認可的情況下，匆忙推精選層是不是顯得有那么一點不著邊際呀？

理由三：人才儲備不足。一個創新層就讓董秘人才荒凸顯，再搞一個層，董秘還不成為最貴的人才。去年全國股轉公司推出董秘考試制度，規定所有的創新層企業必須配備合格董秘，但市場上合格董秘還是太少，甚至有創新層企業因為沒有聘請到合格董秘被調層了；董秘都不夠，再搞精選層，恐怕會出現人才荒。

04 三類股東還是老大難

轉板熱，帶出一個話題，就是“三類股東”（即契約型私募基金、資產管理計劃和信托計劃）問題，專家大會小會呼吁，要為三類股東解套。在證券法沒有修改之前，證監會恐怕只能說正積極研究，研究研究的意思，你懂的。

理由一：根據《證券法》的相關規定，掛牌公司IPO途中“向特定對象發行證券累計超過200人需要上報證監會核準。”而對于存在“三類股東”的公司來說，要確定公司股東是否超過200人，必須對公司股東了如指掌，主動完成股東的穿透工作。

三類股東，不穿透就是違反《證券法》?，F在講究依法治國，研究研究就是自然的。

理由二：2017年12月29日，證監會對一系列人大會議和政協會議提案的回復中稱，并未在首次公開發行并上市（IPO）申請及受理階段設置任何差別性政策，鑒于“三類股東”作為擬上市企業股東涉及發行人股權清晰等發行條件及相關信息披露要求，目前證監會正積極研究“三類股東”作為擬上市企業股東的適格性問題。對于三類股東，早在2016年年底，全國股轉公司監事長鄧映翎也曾公開表示，關于三類股東的問題正在和證監會溝通。

還是那句話研究研究，2018年恐怕還要研究。

05 IPO過會少數人的盛宴

2017年A股IPO開閘放水，新三板企業也積極參與，就出現排隊的盛況，其實，IPO從來都是少數人的盛宴，新三板也不例外。

理由一：2017年，掛牌企業總數11600多家，其中444家企業提交IPO申請，過會數量為30家，三百分之一，小概率事件吧。

理由二：截止到發稿時，新三板擬IPO企業數量428家。新一屆發審委風格大變，嚴厲打擊弄虛作假行為，過會率自然急速降低，有些數據有瑕疵的企業立即壓力山大，不行就撤吧。據不完全統計，2017年已經有16家新三板企業主動申請終止審查，撤回申請材料。

理由三：2017年，436家成功登陸主板。今年，這些上市企業將迎來解禁潮和減持潮，一般減持潮還好辦，萬一又是“清倉式”減持，主板又會陷入跌跌不休的狀態，到時候是不是又會反思IPO常態化，把IPO“堰塞湖”從場外弄進場內來呢？已經過會，就謝天謝地吧，再排隊的趕快去燒個香吧，祈求多福。

冷水潑完，向新三板死多頭致敬?。?！總有一天新三板會迎來春天，但2018年，大家可能還是需要堅守。

注：此文為挖貝網“新三板分層與交易制度改革系列報道”之三。后續報道，請持續關注挖貝網（ID：wabeiwang）。

之一戳：《新三板交易制度改革 “1元交易”將成歷史》

之二戳：《新三板分層新辦法：創新層企業數量將銳減 合格投資者或成稀缺品》